DBRS Morningstar confirma Argentina no CCC, tendência estável

COMUNICADO DE IMPRENSA da DBRS Morningstar

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15 de julho de 2022

DBRS, Inc. (DBRS Morningstar) confirmou a Moeda Estrangeira de Longo Prazo da República Argentina – Rating de Emissor em CCC e Moeda Local de Longo Prazo – Rating de Emissor em CCC (alto). Ao mesmo tempo, a DBRS Morningstar confirmou os Ratings de Curto Prazo em Moeda Estrangeira e Local da República da Argentina em R-5. A tendência em todas as classificações é Estável.

PRINCIPAIS CONSIDERAÇÕES DE CLASSIFICAÇÃO

A confirmação dos ratings em CCC/CCC (alto) reflete a visão da DBRS Morningstar de que a Argentina enfrenta desafios econômicos e políticos arraigados. Embora a Argentina tenha chegado a um acordo com o FMI em março de 2022 para um Mecanismo de Financiamento Estendido de US$ 44 bilhões que incluía um programa de estabilização econômica, os efeitos colaterais da guerra na Ucrânia e as incertezas políticas domésticas agravaram os desequilíbrios macroeconômicos do país. O aumento dos preços globais das commodities aumentou as pressões inflacionárias e complicaram os esforços de redução do déficit e acumulação de reservas. Além disso, divisões abertas dentro do governo do presidente Fernandez sobre a direção da política econômica aumentam os riscos de implementação. A divisão entre as facções da coalizão governista pode se aprofundar à medida que as eleições se aproximam em outubro de 2023.

A Argentina se recuperou do choque da pandemia, mas os agudos desequilíbrios da economia não foram resolvidos. A produção no primeiro trimestre de 2022 foi 4,4% superior ao quarto trimestre de 2019. Este é um desempenho relativamente forte em comparação com outras grandes economias da região. No entanto, os planos de consolidação orçamental estão em risco devido a um aumento acentuado das despesas no primeiro semestre do ano. A inflação está agora acima de 60% ano a ano, e o ritmo provavelmente acelerará devido ao maior financiamento monetário, depreciação mais rápida da moeda e crescentes pressões salariais. Além disso, as reservas permanecem em níveis muito baixos, apesar dos controles de capital, e a taxa de câmbio não oficial peso-dólar está cerca de 100% acima da oficial, o que evidencia a crescente preocupação do mercado com a credibilidade da moeda. Em nossa opinião, os desafios da Argentina, se não forem resolvidos, representam riscos materiais para a estabilidade macroeconômica e a capacidade do governo de pagar sua dívida a credores privados.

Embora os riscos políticos estejam aumentando, esperamos que a Argentina continue a implementar os pilares básicos do programa do FMI no curto prazo, mesmo que várias metas importantes provavelmente sejam perdidas em 2022. Devido à deterioração das condições externas, inflação crescente e políticas macroeconômicas um pouco mais rígidas, esperamos que a economia desacelere acentuadamente durante o resto do ano. O FMI projeta um crescimento do PIB de 4,0% em 2022 e 3,0% em 2023. A transferência estatística do primeiro trimestre é de 4,1%, portanto a previsão não implica crescimento nos próximos três trimestres. Além disso, os fundamentos fracos da Argentina a tornam altamente vulnerável a riscos negativos, incluindo demanda global mais fraca do que o esperado ou desvios materiais da política do programa.

A DBRS Morningstar classifica o Rating de Emissor de Longo Prazo em Moeda Estrangeira um degrau abaixo do Rating de Emissor de Longo Prazo em Moeda Local para refletir riscos adicionais decorrentes do acesso limitado da Argentina a câmbio e da alta parcela da dívida do governo denominada em moeda estrangeira.

INDICADORES DE CLASSIFICAÇÃO

Os ratings podem ser elevados se o governo implementar um programa macroeconômico confiável que reduza a inflação de forma duradoura e coloque as contas fiscais em um caminho sustentável. As reformas que aumentam o investimento e o crescimento da produtividade também seriam positivas para o crédito.

Os ratings podem ser rebaixados se o programa do FMI for suspenso ou se a dinâmica da dívida do governo se deteriorar de tal forma que as chances de uma reestruturação dos títulos detidos pelo setor privado aumentem significativamente.

FUNDAMENTOS DA CLASSIFICAÇÃO

O crescimento dos gastos no início de 2022 corre o risco de inviabilizar a consolidação fiscal, e as preocupações aumentam sobre o compromisso político de ajustar

Indiscutivelmente, a questão política mais premente enfrentada pela Argentina é o déficit fiscal. O governo prometeu reduzir o déficit primário de 3,0% do PIB em 2021 para 2,5% em 2022, mas os resultados fiscais acumulados no ano e a incerteza em torno do compromisso do governo com o ajuste sugerem que mesmo esse aperto modesto está em risco. Nos primeiros cinco meses do ano, as despesas primárias reais aumentaram 15% a/a, enquanto as receitas (excluindo renda de propriedade) cresceram 2% a/a. O aumento acentuado das despesas reflete em parte o aumento dos subsídios à energia, uma vez que os custos de energia aumentaram muito mais do que as tarifas, mas o crescimento das despesas foi elevado em todas as categorias de despesas. O governo reafirmou seu compromisso com a meta de déficit primário de 2,5% para 2022 durante a Primeira Revisão do FMI. No entanto, atingir a meta exigirá uma política substancialmente mais rígida no segundo semestre do ano. Em nossa opinião, não está claro que o governo esteja disposto a implementar uma postura fiscal tão restritiva, especialmente à luz das recentes mudanças de gabinete no governo Fernández.

O programa do FMI prevê que a consolidação fiscal continue até 2024, quando o programa terminar. A meta de déficit primário é de 1,9% em 2023 e 0,9% em 2024. Em nossa opinião, os riscos de implementação são altos, pois a redução do déficit exigirá a reforma de itens de gastos politicamente sensíveis, como subsídios à energia em um momento em que os níveis de pobreza são elevados e eleições gerais estão se aproximando em outubro de 2023. Além disso, será necessário continuar a consolidação adicional no período pós-programa para colocar as finanças públicas em uma posição sustentável. As perspectivas fiscais desafiadoras combinadas com as fraquezas históricas na formulação da política fiscal pesam negativamente na Avaliação dos Blocos de Construção para “Gestão e Política Fiscal”.

A derrapagem fiscal e os mercados de títulos locais rasos provavelmente levarão a um maior financiamento monetário

A relutância do mercado doméstico de títulos em rolar a dívida do governo compromete o plano do governo de reduzir sua dependência de financiamento do banco central. De acordo com o programa do FMI, o governo pretende atender cada vez mais às suas necessidades de financiamento no mercado doméstico de títulos denominados em pesos, limitando o financiamento monetário a 1,0% do PIB em 2022 (e eliminando totalmente o financiamento monetário até 2024). A mudança para o financiamento de mercado seria apoiada por um déficit primário menor, uma mudança para taxas reais positivas e melhorias na infraestrutura de mercado. No primeiro trimestre do ano, o governo conseguiu emitir dívida em pesos, conforme planejado, com altas taxas de rolagem. No entanto, as condições de mercado deterioraram-se no segundo trimestre, com as taxas de rendibilidade das obrigações de curto prazo a subirem em Junho, apesar da intervenção do banco central. As condições frágeis do mercado doméstico podem levar o governo a aumentar sua dependência de financiamento do banco central, ultrapassando assim o teto estabelecido no programa do FMI e aumentando as pressões inflacionárias e cambiais.

Na frente externa, a Argentina reduziu suas necessidades de serviço da dívida externa até 2024, mas a derrapagem na implementação de políticas pode levar a tensões com o FMI. Em setembro de 2020, a Argentina chegou a um acordo com credores privados para reestruturar US$ 82 bilhões em dívidas, o que proporcionou um alívio substancial da liquidez cambial até 2024. A Argentina também chegou a um acordo com o FMI em março de 2022 para refinanciar os pagamentos ao FMI que estavam em grande parte com vencimento em 2022 e 2023. Apesar desses desenvolvimentos, a Argentina não conseguiu recuperar o acesso ao mercado e os desembolsos do FMI e de outros credores oficiais podem estar em risco se a implementação da política se desviar materialmente do programa do FMI.

Em nossa opinião, os riscos para a sustentabilidade da dívida são elevados. O cenário de linha de base do programa do FMI projeta uma redução gradual da dívida pública em relação ao PIB, que era de 80% no final de 2021, no médio prazo. No entanto, a deterioração das condições globais e as preocupações com a implementação de políticas, combinadas com a alta parcela da dívida denominada em moeda estrangeira (70%), representam riscos significativos para a dinâmica da dívida. Os riscos consideráveis para a sustentabilidade da dívida combinados com a fraca posição de liquidez da Argentina levaram o DBRS Morningstar a fazer um ajuste negativo na Avaliação de Blocos de Construção para “Dívida e Liquidez”.

As perspectivas de inflação deteriorou-se materialmente devido a choques globais e incertezas políticas domésticas

A inflação global aumentou para 61% a/a em maio de 2022. Os preços globais mais altos de alimentos e energia, em grande parte devido à guerra na Ucrânia, contribuíram para o aumento da inflação desde fevereiro, mas as pressões ascendentes dos preços são amplas, refletindo a forte demanda agregada e uma recente aceleração no ritmo de depreciação da moeda. A Primeira Revisão do FMI sob o EFF projetou que a inflação no final do ano seria 14 pontos percentuais maior do que a avaliada anteriormente (52-62% de 38-48%). Na opinião do DBRS Morningstar, os riscos para as perspectivas revisadas da inflação ainda estão claramente inclinados para o lado positivo. Maior financiamento monetário, novos ajustes nas tarifas de serviços públicos, depreciação cambial mais rápida para manter a competitividade e pressões salariais crescentes devem levar a uma aceleração da inflação no segundo semestre do ano. As incertezas em torno da direção da política macroeconômica também podem aumentar as expectativas de inflação e contribuir para as forças de inércia. As expectativas de inflação permanecem sem ancoragem. De acordo com a Pesquisa de Expectativas de Mercado de junho do banco central, a previsão mediana para a inflação do IPC em dezembro de 2022 é de 76%. Os riscos ascendentes para as perspectivas de inflação levaram o DBRS Morningstar a fazer um ajuste negativo na Avaliação de Blocos de Construção para “Política Monetária e Estabilidade Financeira”.

O Banco Central começou a apertar a política monetária para fortalecer a demanda por ativos em peso e atenuar as pressões inflacionárias. Nos primeiros seis meses do ano, o banco central elevou a taxa efetiva anual de juros de 45% para 67% (nos LELIQs de 28 dias). Isso coloca a taxa básica mensal nominal em 4,3%, que ainda está abaixo da taxa mensal de inflação para todos os meses desde fevereiro. Esperamos que o banco central aperte ainda mais a política monetária para entregar uma taxa de política real positiva. Além disso, o piso da taxa de juros sobre os depósitos e o teto sobre o crédito foram aumentados para facilitar a transmissão da política monetária. Vemos essas ações de forma positiva. No entanto, outras medidas de curto prazo para combater a inflação, como controles de preços e restrições às importações, provavelmente acabarão exacerbando os desequilíbrios econômicos subjacentes, levando a uma maior deterioração do clima de investimento e a uma aceleração da inflação no futuro.

O sistema financeiro da Argentina continua pequeno. O Banco Nacion, estatal, continua a ser um player dominante no setor bancário. Embora a rentabilidade tenha sofrido em meio à pandemia, o sistema bancário apresenta altos níveis de liquidez e está bem capitalizado. A exposição ao setor público aumentou no ano passado, mas a exposição cambial líquida é modesta.

Baixas reservas e uma considerável vulnerabilidade de moeda de sinal de diferença de taxa de câmbio

A Argentina passou recentemente por um ajuste significativo em suas contas externas. A conta corrente passou de um déficit de 5,0% do PIB em 2018 para um superávit de 1,4% em 2021. O ajuste foi liderado pela compressão das importações em 2019 e 2020, pois a recessão pré-pandemia e o choque do Covid-19 levaram a uma enorme corte nas importações. As importações se recuperaram rapidamente em 2021, mas foram superadas pelo forte crescimento das exportações, que se beneficiaram de volumes mais altos e termos de troca favoráveis. Os menores pagamentos de renda primária, como resultado dos acordos de reestruturação da dívida, também contribuíram para o ajuste em 2020 e 2021. A conta corrente deverá permanecer em uma posição superavitária modesta em 2022, mas as perspectivas são um tanto incertas devido a repercussões do guerra na Ucrânia. Os preços globais mais altos dos grãos estão aumentando as receitas de exportação da Argentina, mas o efeito positivo na balança comercial está sendo compensado pelos preços mais altos do gás natural e dos fertilizantes, bem como pela forte demanda subjacente, que está elevando os volumes de importação de capital e consumidor.

Apesar de ter superávit em conta corrente e controles de capital cada vez mais rígidos, a Argentina não conseguiu reconstruir as reservas externas. As saídas de capital continuaram devido ao pagamento de dívidas do setor privado e à preferência dos poupadores argentinos por ativos em moeda forte. Este último levou a Argentina a construir um estoque considerável de ativos externos. Do terceiro trimestre de 2019, quando os controles de capital foram impostos, até o primeiro trimestre de 2022, moeda e depósitos mantidos no exterior por residentes argentinos aumentaram US$ 25 bilhões, elevando assim o estoque para US$ 244 bilhões (47% do PIB). Do outro lado do livro-razão, a Argentina não conseguiu atrair fluxos significativos. Como resultado, a Argentina manteve uma posição considerável de ativos internacionais líquidos (NIIP), no valor de US$ 119 bilhões no primeiro trimestre de 2021 (23% do PIB).

Reservas baixas e uma diferença crescente na taxa de câmbio podem pressionar a moeda. As reservas brutas totalizaram US$ 43 bilhões no final de junho, mas as reservas líquidas líquidas (calculadas como reservas brutas menos depósitos em dólares de instituições financeiras, swaps de moeda do banco central e linhas de crédito e ouro) totalizaram cerca de US$ 5 bilhões (apoiadas por US$ 4 bilhões). desembolso do FMI em junho). Preocupado com os níveis de reservas, o banco central acrescentou novas restrições ao acesso dos importadores a divisas no final de junho, o que pode apoiar o acúmulo de reservas, mas provavelmente prejudicará as perspectivas de crescimento e contribuirá para as pressões inflacionárias. Além disso, o spread entre a taxa oficial ARS/USD e a taxa não oficial aumentou de 65% no início de junho para 100% em meados de julho, evidenciando a crescente preocupação do mercado com a credibilidade da moeda. No geral, continuamos a ver riscos externos consideráveis que, apesar do superávit em conta corrente da Argentina e da NIIP positiva, justificam um ajuste negativo considerável no bloco de construção do Balanço de Pagamentos.

A Argentina se recuperou rapidamente da pandemia, mas as perspectivas de crescimento a médio prazo são fracas

A economia se recuperou rapidamente do choque da pandemia. A produção no primeiro trimestre de 2022 foi 4,4% superior ao quarto trimestre de 2019. No entanto, a economia argentina já sofria de uma recessão de dois anos antes da pandemia, e o PIB ainda está 2,9% abaixo do quarto trimestre de 2017, quando o PIB atingiu o pico. Apesar da forte recuperação em 2021 e início de 2022, esperamos que a economia desacelere acentuadamente no restante do ano devido à deterioração das condições externas, aumento da inflação e políticas macroeconômicas mais rígidas. O FMI projeta um crescimento do PIB de 4,0% em 2022 e 3,0% em 2023. A transferência estatística do primeiro trimestre é de 4,1%, portanto a previsão não implica crescimento nos próximos três trimestres.

A má gestão macroeconômica, um ambiente regulatório imprevisível e oneroso e uma integração global limitada contribuíram para o fraco desempenho do crescimento da Argentina. Nos oito anos anteriores à pandemia, o crescimento do PIB contraiu em média 0,4% ao ano. Durante esse período, o investimento foi em média de 16,9% do PIB, uma das taxas mais baixas entre os mercados emergentes, e o número de empregos criados no setor privado foi próximo de zero. O programa do FMI visa principalmente resolver os desequilíbrios macroeconômicos e deixa a maior parte dos ajustes estruturais necessários para o próximo governo. Na ausência de um plano que restaure a credibilidade das políticas e promulgue reformas estruturais, esperamos que as perspectivas de crescimento de médio prazo permaneçam fracas, com os formuladores de políticas argentinos tendo espaço limitado para estimular o crescimento sem exacerbar os desequilíbrios macroeconômicos.

Condições macroeconômicas em deterioração e considerações políticas domésticas aumentam os riscos de implementação do programa do FMI

O Congresso aprovou o programa do FMI com ampla maioria em ambas as casas, incluindo apoio quase unânime da coalizão de oposição. No entanto, mais de um terço da coalizão governista, liderada pela vice-presidente Cristina Fernández de Kirchner, votou contra o programa ou se absteve. Em nossa opinião, os riscos de implementação são altos. A popularidade do governo está em seu nível mais baixo desde 2010, e o apoio público ao FMI pode diminuir em meio à aceleração da inflação e ao enfraquecimento das perspectivas de crescimento. Com as eleições se aproximando em outubro de 2023, as divisões intragovernamentais geram incerteza sobre a disposição do governo em cumprir seus compromissos sob o programa.

A DBRS Morningstar também vê a questão mais ampla da qualidade institucional na Argentina como um desafio de crédito. Em muitos aspectos, a democracia argentina é bastante forte: eleições competitivas e justas são realizadas regularmente, as liberdades civis e políticas básicas são protegidas e uma sociedade civil ativa está engajada no processo democrático. De acordo com os Indicadores de Governança Mundial, a Argentina pontua relativamente bem em comparação com seus pares regionais em termos de Voz e Responsabilidade. No entanto, um desafio fundamental de governança é o Estado de Direito. A confiança do público na integridade do judiciário e de outros ramos do governo é geralmente baixa. Além disso, vemos a previsibilidade das políticas como fraca, com mudanças frequentes e significativas nas configurações e estruturas políticas ao longo do ciclo eleitoral. Os maiores riscos relacionados a políticas pesam na Avaliação de Blocos de Construção “Ambiente Político”.

CONSIDERAÇÕES AMBIENTAIS, SOCIAIS E DE GOVERNANÇA

Fatores Sociais (S)
O fator Capital Humano e Direitos Humanos afeta as classificações. Semelhante a outras economias de mercado emergentes e muitos de seus pares regionais, o PIB per capita da Argentina é relativamente baixo, em US$ 10,7 mil (US$ 23,6 mil em PPP). Isso reflete o baixo nível de produtividade do trabalho. Este fator foi levado em consideração no building block Estrutura Econômica e Desempenho. Além disso, os conflitos trabalhistas e sociais às vezes têm sido uma fonte de volatilidade econômica na Argentina.

Fatores de Governança (G)
Dois fatores de governança afetam os ratings: (1) Suborno, Corrupção e Riscos Políticos e (2) Força Institucional, Governança e Transparência. De acordo com os Indicadores Mundiais de Governança, a Argentina ocupa o 34º percentil em Estado de Direito e o 50º percentil em Controle da Corrupção. A Argentina ocupa o 43º percentil em Eficácia do Governo e o 31º percentil em Qualidade Regulatória. Esses fatores foram levados em consideração no bloco de construção Ambiente Político.

Uma descrição de como o DBRS Morningstar considera os fatores ESG dentro da estrutura analítica do DBRS Morningstar pode ser encontrada no DBRS Morningstar Criteria: Approach to Environmental, Social, and Governance Risk Factors in Credit Ratings em https://www.dbrsmorningstar.com/research/396929/dbrs-morningstar-criteria-approach-to-environmental-social-and-governance-risk-factors-in-credit-ratings (17 de maio, 2022).

Para obter mais informações sobre a decisão do Comitê de Rating, consulte os Indicadores do Scorecard e as Avaliações dos Blocos de Construção. https://www.dbrsmorningstar.com/research/399984 .

Notas:
Todos os valores estão em dólares americanos, salvo indicação em contrário. Os dados fiscais referem-se ao governo federal. Outras estatísticas das finanças públicas são reportadas com base nas administrações públicas.

A principal metodologia é a Metodologia Global para Classificação de Governos Soberanos https://www.dbrsmorningstar.com/research/381451/global-methodology-for-rating-sovereign-governments (9 de julho de 2021). Outras metodologias aplicáveis incluem Critérios DBRS Morningstar: Abordagem aos Fatores de Risco Ambientais, Sociais e de Governança em Ratings de Crédito https://www.dbrsmorningstar.com/research/396929/dbrs-morningstar-criteria-approach-to-environmental-social-and -fatores de risco de governança nas classificações de crédito (17 de maio de 2022).

As condições que levam à atribuição de uma tendência Negativa ou Positiva são geralmente resolvidas dentro de um período de 12 meses. As perspectivas e classificações da DBRS Morningstar são monitoradas.

As principais fontes de informação utilizadas para esta classificação incluem o Ministério da Economia, BCRA, INDEC, Dirección de Estadística y Censos San Luis, Fundo Monetário Internacional, Banco Mundial, Bank for International Settlements, Ambito e Haver Analytics. A DBRS Morningstar considera que a informação que lhe foi disponibilizada para efeitos de fornecer esta classificação foi de qualidade satisfatória.

Esta classificação não foi iniciada a pedido da entidade classificada.

A entidade avaliada ou suas entidades relacionadas não participaram do processo de rating para esta ação de rating. A DBRS Morningstar não teve acesso às contas e outros documentos internos relevantes da entidade avaliada ou suas entidades relacionadas em conexão com esta ação de rating.

Esta é uma classificação de crédito não solicitada.

Para mais informações sobre este crédito ou sobre esta indústria, visite www.dbrsmorningstar.com.